并购的艺术

金融与投资企业并购

ISBN：9787521619935
作者：符胜斌
印次：1
开本：16开
版次：1
用纸：胶版纸
出版社：中国法制出版社
出版时间：2021-08-01
印刷时间：2021-08-01
中图法分类号：F271．4

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基本信息

商品名：[正版图书]并购的艺术
ISBN：9787521619935
定价：96
出版社：中国法制出版社
作者：符胜斌

参考信息（以实物为准）

出版时间：2021-08-01
印刷时间：2021-08-01
版次：1
印次：1
包装：平装
开本：16开
用纸：胶版纸
页数：
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编辑推荐

《新财富》智库外部专家，聚焦于资本运作领域的热点与规则，通过案例的形式讲解金融资本运作的规则，融合了专业的视角进行解读。

内容简介

本书以“并购交易的架构与策略”作为大话题，目录按热点问题分类，分为：成长：并购的视角、择时：并购的时机把握、融资：如何筹集并购资金、监管：“猫鼠游戏”、狼烟：股权争夺战、涅槃：困境企业重组七个大类，收录精品稿件□9篇。作者立足于我国并购交易的实践，以强烈的问题导向，在对并购重组、发行制度等监管制度的系统梳理基础上，对制度的逻辑与演□进行了专题式的讲解；并对该制度在我国资本市场的适用问题进行分析;回顾历史、立足当下、展望未来，是本书所录文章的清晰主线，也是作者试图读者展现的内容。

前言序言

并购交易的时空观

自跨出大学校门至今，我已从事并购交易十余年，一边做着项目，一边努力学习，试图通过摸索提炼出并购交易的规律。什么是并购？什么是并购交易的核心和运作关键？这些问题始终萦绕在我心头。为探索这些问题的答案，不仅需要对自身完成的项目进行总结，还需要拓宽自己的视野，去参考、借鉴他人运作的项目。

机缘巧合下，我认识了《新财富》杂志的一位朋友。通过他的引荐，我开始为《新财富》杂志撰写并购重组、资本运作方面的文章。这为我梳理、学习他人项目运作的得与失、经验和教训提供了非常好的方式。长期的实践和写作，使我对并购的理解逐渐清晰起来，框架体系初成。

何谓并购？在我看来，并购是对资源在时间和空间上进行配置以获得回报的行为。理解什么是并购，需要从时间和空间两个维度来进行。

并购中的时间，包括两方面的含义：一是并购时机的选择；二是并购交易的时间进度安排。前者比较典型的是所谓“逆周期”并购、并购陷入困境的企业等；后者通常是指分期支付收购对价款、Earn-out支付安排以及对并购节奏的把握等。

那么如何理解并购中的空间概念呢？

我们知道，现实世界中，描述一个物体的空间大小，一般会用长、宽、高三个指标加以确定。如果世界运行的规律是一致的，界定并购的空间概念也应有三个指标。对于这三个指标，我的理解是：质、量、价。

质，指的是并购交易的标的，以及所采取的支付工具，比如在并购标的上，是选择股权，还是资产，抑或其他；在支付工具上，则有现金、可转债、优先股、普通股等选项，并且还可以进一步细分，比如优先股可分为可转换优先股和不可转换优先股等。但不管这些支付工具的外在形式如何□化，其作为支付手段，促成交易的本质不会改□。

量，指的是数量，比如并购的股权比例、现金支付的金额、发行证券的数量等，或者是若干种不同数量支付工具的组合等。

价，指的是价格，包括融资的价格（利率）、标的估值和定价、证券发行的价格（利率）等。

这三方面的指标再加上时间维度，就构成了现实世界中纷繁复杂、眼花缭乱的并购交易方案。以本书第二章继峰股份跨境并购同行业巨头格拉默为例。继峰股份在格拉默陷入经营困境、大股东与管理层矛盾激发的时候，以“白衣骑士”的身份果断决定并购，先采取要约收购方式一举奠定胜□，其后通过调整估值、发行股份、定向可转债等支付工具，很好地平衡了资金成本和各方利益，顺利将格拉默注入上市公司，实现了交易的闭环，化解了并购债务的风险。

又如PE/VC投资中常使用的“领售权”条款。领售权的主要意思是投资机构有权强制公司的创始人股东与自己一起向第三方，按照投资机构与第三方达成的转让价格和条件转让股份。这条约定对创始人股东的□□□很大，但很多时候又是投资机构要求必须具备的条款。为维护自己的利益，创始人股东可以从时空角度出发进行博弈，设定交易条款。比如可以约定投资完成多长时间后，才能行使领售权或者领售权的有效期有多长（时）；是优先股股东，还是普通股股东才有权提出领售权（质）；持股多少以上股东提出的领售权才有效或者领售权经多少股东同意才能实施（量）；以及转让价格不得低于多少（价）等。

以上只是客观世界中表现出来的并购交易时空观。若要更深入理解这一概念，还需要进一步深究这个框架产生的本源。或者说，要对并购交易时空观做进一步的延伸理解，找到决定并购交易时空选择的根源。对于这个问题的解答，知识贫乏的我只能尝试着“抛砖引玉”。

首先是来自对战略的理解和把握。无论是战略投资者，还是财务投资者，都有着自身的战略目标和诉求，并购只是实现战略目标的手段和方式之一。若要实施好并购，需要回答好5个问题：我是谁、从哪里来、要到哪里去、怎么去、去了之后怎么办。前3个问题是清晰化自身定位和战略诉求，“怎么去”是谋划实现路径，“去了之后怎么办”主要是做好并购后的整合。这5个问题想清楚了，就知道自己应该并购哪些标的、能用什么样的方式去并购、能承受怎样的并购成本等。

其次是来自对成本的考量和计算。并购交易普遍会对并购标的进行估值。通过设定一系列的参数，比如收入、增长率、折现率等，“计算”出项目并购标的的估值和收益预期，并以此作为是否进行并购的决策依据之一。但很多时候，收购完成后的实际情况与当初的测算相去甚远。之所以会这样，□主要的原因是忽视了成本对并购项目成功率的影响。

任何人都没有水晶球，无法预测未来。要以较大的概率博取高收益，估值分析是一方面，更重要的是做好并购成本的控制。很简单的道理，在并购项目其他条件不□的前提下，发生的成本越低，意味着未来的收益越高。退一步讲，如果成本低，即使项目失败了，也好于不计成本地收购，或者说买方不会因此陷入困境。

控制好成本，就必然会涉及并购交易的时空选择。比如对于项目的风险，可通过合适的设计和安排，实现风险在交易各方之间的合理分配，实现风险和收益的对等，不能形成一方以低风险享受高收益的情形；引进合作方共同分担收购成本；以及抓住时机收购困境企业等。成本□□，而非收益□□，应是并购从业人员牢固树立的理念。

□后来自对利益的协调和平衡。任何一起交易都会牵扯到诸多利益主体，股东、债权人、员工、供应商、外部监管机构等。要想达成交易，就必然要找到这些利益主体的利益关切点和平衡点，否则难以达成交易。要做好利益的协调和平衡，□关键的工作是高度重视并购项目的前期工作，比如说可行性分析、尽职调查等。通过大量、扎实的基础性工作，摸清相关利益主体的诉求，寻找到利益平衡点。这里面没有任何捷径可走，只能踏踏实实地做好每一项工作。这些工作的成果，□终都会体现在并购交易的时空选择之中。

语言总归是有界限的。对于并购，语言的力量似乎更弱，更需要在实践中加以揣摩和感悟。本书选取的数十个案例，希望能为读者从时空角度理解并购提供一种低成本的方式。这些案例涉及的公司数据信息、持股信息、股东信息等，均来自公司公告、工商登记信息、Wind、Choice、行业协会等公开渠道，以及新财富、财新、证券市场周刊等□□财经媒体报道。当然，由于本人能力有限，书中难免存在瑕疵，甚至是错误。对于这些问题，一概由本人负责，并希望得到批评指正。

参加一个并购项目就是进行一次修行，你从中既可以体会到喜悦，也可以感受到悲伤；既可以发现人性的闪光点，更可以体察到人性的阴暗面，“悲喜交集”！但无论是苦，还是甜，我都祝愿热爱并购的人，□终都能达到“提刀而立，为之四顾，为之踌躇满志”的境界。

精彩书摘

WPP：资本的逆袭，并购成就公关传播霸主

再出发：勇立潮头

□014年至今的并购浪潮，是中国半导体行业寻求发展突破的一种尝试，借助有利的外部环境取得了一定效果，如长电科技等公司借助产业转移机会，通过兼并跻身封测行业□□□□阵营；韦尔股份、闻泰科技、北京君正等在并购□□协助下，借助行业巨头并购、标的公司市场份额下降、陷入财务困境等机会完成的收购，尤其是闻泰科技收购安世半导体，打通产业链上游和中游，形成从芯片设计、晶圆制造、半导体封装测试到集□□产品研发设计、生产制造于一体的产业平台等。

这些并购不仅丰富和完善了中国半导体产业链，缩小了与世界先进水平的差距，而且对中国半导体行业的技术人才队伍培养、借鉴先进管理流程和模式，都具有积极的意义。

中国半导体行业的尝试，颇为艰难，长期效果也有待检验，中国半导体行业的追赶模式再次受到挑战。毫无疑问，中国半导体行业的发展又一次走到了选择的路口。未来除了关注行业巨头“优化资源配置”所带来的并购机会之外，半导体行业的发展将更加依赖内生增长。

乐观的是，此时的中国大陆地区半导体行业已积蓄了巨大的能量。国家□□、地方配套、资本市场三股力量“加持”，极大解决了半导体行业发展的资金问题；大批海外归国人员和不断壮大的工程师队伍，为半导体产业的发展提供了丰沃的人才储备；□000年前后成立的一批半导体公司，如华为海思、兆易创新、汇顶科技等，逐渐成长为细分领域的头部企业。如此种种，都为中国半导体产业的再出发奠定了扎实的基础。

关键的问题是，如何把这些蓄能转换为前进的动能。答案在于三个方面：保持战略定力、培养领□□物、上游重点突破。

首先要保持战略定力，穿越周期。半导体行业不仅是周期性行业，而且投资规模巨大、技术更新迭代速度快。投资数百亿元的项目如果没有抓住市场机会，将会产生巨大损失。可以预见的是，半导体行业未来还会出现造成巨额损失的项目或公司。但这些“代价”与发展“命门”被他人握在手中造成的损失相比，孰轻孰重，一目了然。中国半导体行业必须以坚定的勇气、信心和毅力前行，穿越行业周期。

其次要尽快培养行业领□□物，从“买资产”转□到“引人才”。国家□□□原副主任张国宝曾撰文指出，影响集成电路发展□关键的因素是行业领□□物。从国外企业来看，台积电、□□三星之所以能迅速在世界占据一席之地，与领□□物所发挥的作用密切相关。

国内企业如中芯国际的发展历程，也充分体现了张某京、邱某云、梁某松等关键人物发挥的作用。梁某松加入中芯国际前，中芯国际□先进的□8nm制程工艺是台积电等竞争对手多年前使用的技术。梁某松加入后，中芯国际开始在制程工艺上突飞猛进，先是实现了14nm量产，接着开始尝试在1□nm上突破。尽管此时台积电几乎已经垄断全球10nm以上产品，但双方的差距得以缩小。在跨境并购资产受阻的背景下，重点转向引入优秀人才、团队是可选的策略和方式。

□后要保持开放心态，并寻求在半导体产业链上游重点突破，掌握战略“平衡”资本。半导体行业产业链虽然只有设计、制造、封装测试和设备材料四个环节，但拆解开来，实际上会涉及诸多产业，每一个环节都需要大量的国内外专业公司配套。当前半导体产业发展高度成熟，实质是全球产业链开放与协作的成果。

从这个意义上讲，中国的半导体行业须继续保持开放和融入全球产业链的心态，并积极发展产业链上游等附加值高的环节，如设计、制造以及相关的设备等，精选细分赛道。通过产业链上下游配合，加大市场推广应用和产品迭代改进力度，掌握若干关键工艺、技术或设备，□终拥有核心竞争力和制衡力，达到相互依赖的战略平衡。

作者简介

符胜斌为《新财富》智库外部专家、CVA（注册估值分析师协会）专家委员会专家成员；一直从事并购重组、资本运营、改革改制、重组上市等工作，具有特大型央企一线丰富的投资并购交易经验，主持完成了境内外收购、上市以及上市公司并购等诸多项目，其中包括数起行业标志性交易；在《新财富》《证券市场周刊》等□□财经杂志上发表多篇文章并引起较大反响。